2. Le contrôle des agrégats monétaires

2.3. Que faut-il retenir du monétarisme ?

Pour comprendre l'actualité du débat de politique monétaire concernant les agrégats, nous proposons un retour aux acquis du monétarisme (le papier de Mervyl King) et une distinction entre deux régimes (basse inflation / haute inflation, le papier de Paul De Grauwe).

Le premier texte constitue la meilleure défense possible des acquis du monétarisme^[1]. La défense de la vision en terme de quantité de monnaie se fait à travers le rappel du lien très fort avec l'inflation à moyen-long terme, l'analyse du rôle de la monnaie sur les marchés financiers et l'économie réelle (via les primes de risque en particulier) et l'observation, pleine d'implications, selon laquelle l'oubli des agrégats pourrait un jour remettre sur le devant de la scène l'idée fallacieuse d'un arbitrage inflation-chômage (et par voie de conséquence réhabiliter ce fine tuning dont on connaît les dangers depuis les années 1970) ; Mervyl King viserait-il ici subtilement la politique monétaire conduite par la Fed sous l'ère Greenspan ?

Le second texte constitue l'une des attaques les plus pertinentes à l'encontre des positions monétaristes dans les pays de l'OCDE. Les auteurs, après un retour sur les deux axes du raisonnement quantitativiste (proportionnalité entre la croissance de la masse monétaire et l'inflation, et orthogonalité entre la croissance de la masse monétaire et la croissance du PIB et la vélocité de la monnaie, autrement dit neutralité de la monnaie a long terme), montrent que ce raisonnement n'est pleinement vérifié que dans les pays caractérisés par un régime de haute inflation ; dans les pays industrialisés contemporains, caractérisés par un régime de basse inflation (c'est-à-dire moins de 10% par an), la propriété de proportionnalité n'est plus observée. Dans ces conditions, la stratégie pseudo-monétariste de la BCE (l'évolution de M3 comme "premier pilier", voir la rubrique "Données"en 2.2) pose problème : dans les environnements de basse inflation (qui sont ceux dans lesquels évoluent tous les pays membres de la zone euro depuis bientôt vingt ans), la croissance de la masse monétaire n'est pas un signal pertinent/utile d'inflation.

Au total, le monétarisme est loin d'être mort en tant que philosophie de politique monétaire, mais sous sa forme la plus pure il n'est plus qu'une référence parmi d'autres dans la gestion monétaire "au quotidien"des pays caractérisés par une relative stabilité des prix.

[1]Ce texte est également publié dans la revue du CEPII, Economie Internationale, n°88, 2001, p.111-132. Pour un autre type de plaidoyer en faveur de la vision quantitativiste par un banquier central, on pourra se reporter aux nombreux textes d'Otmar Issing, chef économiste de la BCE.